农产品研究最主要的是要去预估未来市场的供求情况，排出平衡表，以判断市场的价格走势。美国在农业领域建立了一套完整的农业统计及报告体系，形成以美国农业部(USDA)、国家农业统计局(NASS)、世界农业展望委员会(WAOB)、海外农业局(FAS)、经济研究局(ERS)等机构为主体的集信息收集、分析、发布为一体的工作体系。该体系所提供的市场信息涉及到全球120多个国家、60多个品种。美国农业部在市场上具有很强的影响力，具有定价权一般的权威性。USDA报告非常丰富，除了周度作物种植进度报告、周度出口销售报告、季度谷物库存报告、种植意向报告、种植面积报告外，市场最看重的是月度的全球供需预测报告。

　　本文我们将对USDA月度供需报告对棉花市场的影响力进行解读。考虑到市场中研究往年USDA报告的文章较多，本文仅对受宏观影响最大的近三年的USDA报告对市场的影响进行分析(棉花的USDA供需报告从每年的5月开始至次年的4月为一年棉花年度)。

　　横向对比看：

　　2019/20年度USDA报告对于产量的预测整体呈现先高后低的走势，在前六个月基本稳定在2700万吨之上，但是在11月份大幅下调至2654.9万吨，此后基本稳定在2650之下。消费预测则持续下滑，从最初的2741.8万吨直到次年4月份期的2407.7万吨，整体下滑幅度为12.18%。期末库存则呈现抬升效应，从最初的1647.9万吨上升至次年4月的1987万吨。库存消费比则更为明显，从初期的60.1%上调至82.53%。在产量端，我们可以看到10月至1月的下调非常明显，即在产量北半球丰收季有较大调整。消费端则因为中美贸易关系不断恶化导致不断下调，同时4月的报告因疫情影响调整幅度非常大。

　　2019/20年度全球棉花产量预估(万吨)

　　2019/20年度全球棉花消费预估(万吨)

　　2019/20年度全球棉花期末库存预估(万吨)

　　2019/20年度全球棉花库存消费比

　　20/21年度USDA报告对于产量的预测同样也是整体呈现前高后低的走势，不同之处在于在一到两次大幅下调后都有一次修复性的上调。消费预测则是前低后高，受疫情影响USDA在前4个月不断下修消费量，随后则不断大幅上调，最终消费为2556.3万吨。期末库存与库存消费比都是先上调后大幅下调。可以看到，20/21年度USDA根据疫情对市场的影响进行了数据调整，产销方面的调整都非常大，产量预估整体前高后低，消费则先下调后上调，最终库存消费比则非常低。

　　2020/21年度全球棉花产量预估(万吨)

　　2020/21年度全球棉花消费预估(万吨)

　　2020/21年度全球棉花期末库存预估(万吨)

　　2020/21年度全球棉花库存消费比

　　21/22年度USDA报告对于产量的预测是前期稳定在2580-2590万吨，随后3个月上调至2650万吨，此后再度下调至2609.5万吨(3月数据)。消费端的预测则除了在10月份有一次下修外，整体呈现上升态势，最终稳定在2711.5万吨(3月数据)。期末库存及库存消费比则不断下调，其中库存消费比下降至66%。可以看到，该年度USDA在进入12月以后，对全球产量的下调非常明显，在消费端则相对稳定，从而导致期末库存大幅下调。此外，在需求端，5月中国消费为870.9万吨，6月上调为892.7万吨，10月则下调回870.9万吨，1月再度下调至860万吨。

　　2021/22年度全球棉花产量预估(万吨)

　　2021/22年度全球棉花消费预估(万吨)

　　2021/22年度全球棉花期末库存预估(万吨)

　　2021/22全球棉花库存消费比

　　2021/22年度中国棉花消费预估(万吨)

　　纵向对比看：

　　1.第一份USDA报告的影响力不佳

　　每年5月，USDA都会发布当年度第一份供需报告，此时北半球处于播种期，市场对于该份报告尤为关注。接下来我们对比一下最近三年5月报告的情况。

　　2019/20年度，USDA预估全球产量为2731.5万吨，同比增长5.93%，消费量为2741.8万吨，同比增长2.62%，期末库存1647.9万吨，同比下降1.02%。可以注意到当年的全球植棉面积为近七年来最高，主产国产量普遍恢复，美国产量增幅最大，从399.9万吨增加至479万吨，其次印度的产量从555.2万吨上调至620.5万吨。期末库存中，中国的库存降幅最大，中国以外的库存同比增加达到新高。出报告前一周，美棉下跌幅度达到7.4%，而郑棉的下跌幅度非常小，仅为0.88%，而出报告后的第一个交易日，美棉价格下跌2.6%，郑棉下跌4.2%。从棉价的月度涨幅情况也可以看出该变化，美棉下跌主要集中在10日及之前，而郑棉的下跌主要集中在13日及之后。USDA报告整体偏利空，在本轮行情中助推了价格的下跌。

　　2019/20年度5月USDA供需预测报告调整

　　2019/20年度5月USDA报告前后郑棉与美棉涨跌幅情况

　　2020年5月，USDA预估全球棉花产量为2589.9万吨，低于19/20年度的2670.9万吨，减产3.03%，消费端增加10.91%至2535.6万吨，期末库存为2164.9万吨，同比增加2.34%。USDA预期20/21年度全球产量下降，而消费将有明显增长，尽管期末库存增加，但库消比从93%下降至85%。仅从USDA报告看，产量方面，中国棉花减产6.57%至620.5万吨，印度减产2.74%至577万吨，巴西减产9.08%至261.3万吨，美国则减少2.07%至424.6万吨，整体利多；消费方面，中国消费增长11.77%至827.4万吨，印度消费增长14.65%至511.7万吨，巴基斯坦消费增长16.63%至228.6万吨，此外孟加拉国、土耳其、越南等国的消费都有显著增长。然而实际上，美棉自4月见底后，在USDA报告发出前一周的涨幅已接近6%，而报告后单日的涨幅也达到3%，尽管随后一周都表现平平，并且后期整个月的涨幅也只有3%。对比之下，郑棉在报告公布前一周的涨幅仅为2.26%，而报告公布前一天甚至下跌1.41%，即便是报告公布后的当天，郑棉的价格依旧是下跌的，但随后的一个月，郑棉价格上涨了4.81%。实际上尽管USDA报告利多，但在国内疫情缓解后，海外疫情仍较为严重，棉花当时的需求并不是很好，因此即便报告看好需求恢复，棉花的上涨表现仍不明显，宏观环境的影响在当时超过了USDA供需平衡表带来的影响。

　　2020/21年度5月USDA供需预测报告调整

　　2020/21年度5月USDA报告前后郑棉与美棉涨跌幅情况

　　2021年5月，USDA预估全球产量为2600.5万吨，同比上涨5.6%，消费为2644.9万吨，同比增加3.47%，在供需双增的情况下，期末库存从2028.4万吨下降至1981.1万吨。报告数据利多，但这个阶段内外盘表现并不一致。报告公布前内盘单月涨幅为8%，且报告公布前一日大幅上涨2.58%，但是在报告公布后反而下跌2%，美棉在报告公布前一个月涨幅仅为3%，且报告公布前一天甚至微跌0.5%，报告公布后，市场的反应也不佳，仅上涨0.39%。前一个月郑棉大涨的原因并不是供给端，而是受到东南亚疫情影响，导致订单大幅回流至国内，国内消费较好。USDA报告出炉后，市场反而下跌，说明市场并未交易新年度的产量情况，USDA报告数据被市场无视。

　　2021/22年度5月USDA供需预测报告调整

　　2021/22年度5月USDA报告前后郑棉与美棉涨跌幅情况

　　总结来看，5月的USDA报告公布的全球产销数据的首次预估在近三年对市场的影响乏善可陈，2020年和2021年则都与疫情下的消费情况有关。

　　2.种植期后USDA报告修正后表现如何？

　　5月，北半球刚刚处于种植期，而往往6月和7月，USDA都会对该数据进行修正。有意思的是最近三年，USDA6月预估的产量数据相比5月都下调了，不同之处在于19/20年度和21/22年度USDA在7月再度上调了产量，但是20/21年度反而继续大幅下调产量。

　　近三年USDA5-7月全球产量调整情况

　　那么在价格上是否有对应的反应呢？先看19/20年度，由于市场持续认为当年是增产年，因此即便6月小幅下调了产量数据，但消费进一步下滑，期末库存增长至1682.1万吨，库存消费比仅为0.62，相比5月有所转差，但依旧很低，因此美棉当日棉价下挫，有意思的是郑棉在随后的一日出现大涨2.44%的现象，但是一周后，美棉大涨3.95%，郑棉则只涨了0.53%，一个月后美棉价格仅微涨0.35%，郑棉则是下跌0.6%。我们再看7月数据，产量相比上个月上调了10万吨，消费连续两个月下调，库存消费比上升至0.65，不过依旧比较低。数据公布后，美棉的反应略大，单日下跌0.82%，单周下跌1.46%，郑棉反应不大，单日下跌仅为0.46%，单周仅为0.19%，不过随后的一个月分别大跌7.35%和6.32%。可以看到，当年6月和7月产量数据尽管维持较高，仅从产量数据看依旧是偏空，但是消费量也同样比较高，这导致库存消费比依旧偏低，使得市场短期影响有所钝化，但由于中美贸易关系的恶化，在随后的时间里市场一直受到交易消费端下降的影响，市场对于USDA报告产生了非常大的怀疑。

　　2019/20年度USDA5-7月全球消费与期末库存情况

　　2019/20年度6-7月USDA报告前后郑棉与美棉涨跌幅情况

　　那么20/21年度6月和7月USDA报告会重蹈19/20年度的覆辙吗？可以看到，这一年产量和消费量均有明显下调，相比较5月库存消费比为0.85的数据来看，6月和7月库存消费比均超过了0.9，而其中7月产量相比6月大幅下调了52.2万吨，主要是因为美国产量下调了43.6万吨。我们知道那段时间全球疫情爆发，尤其对于欧美国家造成的影响非常大。6月数据公布后，美棉和郑棉均下跌1%左右，但随后一个月郑棉上涨2.19%，而美棉大涨7.01%，前期对于消费的悲观转移到了供给问题上。

　　但是随着7月数据的公布，尽管美棉产量数据大幅下调，但是库存消费比仅下降0.1，消费相比上个月下调了41.3万吨，因此当日美棉仅仅上涨了0.84%，郑棉则仅为0.17%，随后的一周美棉大跌4.28%，郑棉下跌了1.53%。可以看到，20/21年度USDA报告在根据疫情进行调整数据和市场情绪保持的比较一致，相比19/20年度USDA在消费端的调整灵敏度大大增加了。

　　2020/21年度USDA5-7月全球产量、消费与期末库存情况

　　2020/21年度6-7月USDA报告前后郑棉与美棉涨跌幅情况

　　接下来我们再看看21/22年度USDA的表现是否有进步？从5月数据我们能看到，USDA认为21/22年度相比20/21年度产量有所增加，消费恢复，库存下降，因此库存消费比相对比较健康，为0.75.6月和7月数据在产量上的变化不是特别大，但在消费上逐步增加，因此库存消费比连续下降了两个月，分别下降至0.73和0.71.从6月数据看，USDA下调了中国产量，同时上调了中国消费，而这个和市场预期也比较一致。可以看到，6、7月报告公布后，郑棉和美棉价格单日均有上涨，但是涨幅不大，其中6月报告公布后的一周棉价大跌超过3%，而7月报告公布后的一周棉价上涨超过1%，而随后一个月大涨近5%。这个阶段，全球消费的恢复，尤其是中国消费的增长对市场有较大提振作用，但是盘面的反应相对滞后，USDA报告和当时的现实情况则基本吻合。

　　2021/22年度USDA5-7月全球产量、消费与期末库存情况

　　2021/22年度6月USDA供需预测报告调整

　　2021/22年度6-7月USDA报告前后郑棉与美棉涨跌幅情况

　　3.USDA报告在波动比较大的丰收季是否准确？

　　现在我们跳过8月，看看收获期9月和10月时USDA报告对于市场的影响。

　　19/20年度9月和10月USDA报告供需双减，不过由于需求端下滑的比较明显，因此库存消费比不断上升，库存消费比达到了0.69.其中，9月重点上调了印度的产量和期末库存，下调了美国的产量和中国的消费，数据公布后，美棉大涨4.43%，而郑棉上涨1.08%，可以看到由于临近收获期，美国产量的变化对于市场尤其是美棉价格的表现更为明显，不过随后一周美棉回撤2.56%，市场对于全球情况进行了修正。10月数据看，印度产量和期末库存再度上调，中国期末库存则进一步下调，美国数据没有大的变化，此时美棉价格下跌了0.89%，算是对于印度连续两个月数据上调的反馈，郑棉则表现平平，不过随后一周美棉再度大涨4.91%，郑棉则上涨2.51%，但月度上涨4.57%。其实这两个月，郑棉和美棉走势并不一致，美棉在8月底就已经见底，而郑棉直到9月底才见底，也就是说前期中美贸易问题依旧对棉价产生较大的影响，USDA报告给出的中国消费下滑的信息也是反映了郑棉弱于美棉的现实，不过10月份中国需求影响对市场的反应明显出现钝化。

　　2019/20年度USDA8-10月全球产量、消费与期末库存情况

　　2019/20年度9-10月USDA供需预测报告调整

　　2019/20年度9-10月USDA报告前后郑棉与美棉涨跌幅情况

　　20/21年度9月和10月市场波动是比较大的，尤其是10月份。USDA报告给出的9月数据显示，相比较8月产消双减，库存消费比依旧很高，9月仅仅比8月下降了0.01至0.92.因此数据公布后，美棉下跌了1.67%，不过随后一周上涨了1.08%，月度上涨2.5%，而郑棉在数据公布后的一周都表现平淡，但月度下跌3%。美棉和郑棉出现劈叉，因为8月数据中美棉的产量是上调了12.6万吨，但9月数据却下调了22.1万吨，而中国8月数据是下调了消费10.9万吨，而9月则上调了产量16.3万吨。我们再看10月数据，中国和印度的消费数据均有大幅上调，其中中国消费数据超过了6-9月的消费预估，仅次于5月公布的初次数据，USDA预估中国疫情后需求有一个明显的修复。10月USDA数据公布后，市场变化并不大，但是随后的一个月美棉价格上涨4.03%，郑棉价格则暴涨了18.48%。但是我们可以看到，USDA报告在不断修正中国需求，但本轮上涨和USDA报告的关系并不大，反而是中国新疆地区出现轧花厂增多抢收棉花导致的。

　　2020/21年度USDA8-10月全球产量、消费与期末库存情况

　　2020/21年度8-10月中国产量、消费与期末库存情况

　　2020/21年度9-10月USDA报告前后郑棉与美棉涨跌幅情况

　　21/22年9月和10月故事的发生离现在还不太久，市场再度重现了轧花厂抢收的事件，且更为激烈。9月USDA报告上调了美国产量27.1万吨，而8月USDA才下修了11.7万吨，最终9月数据相比8月产量增加，消费也增加，库存消费比相比上月下降0.01至0.7.9月并没有对中国数据进行太多调整，仅仅小幅调整了消费数据，但实际上9月开始中国的消费就明显下滑，出现旺季不旺的现象，郑棉在USDA报告公布前的一周就开始下跌，报告公布前的一日下跌幅度接近3%，报告公布后继续下跌近2%，相反美棉在报告前下跌1.03%，报告公布后基本没什么变化。不过随后的一个月，中国新疆抢收棉花的事情再度发生，而且愈演愈烈，USDA报告公布后的一个月郑棉大涨23.79%。那么10月USDA报告对该情况做了怎样的说明调整呢？USDA报告根据现实情况，因海外疫情好转，中国订单再度回流至海外，下调了中国消费21.8万吨以及上调了期末库存32.6万吨，同时大幅上调了巴基斯坦的产量32.6万吨，同时下调了美国和印度的产量11万吨和10.9万吨以及相应调整了这两个国家的期末库存。通过这两年中国丰收季发生的事情可以看到，抢收棉花仅仅是上游发生了供需错配，在下游需求极差的情况下，平衡表只能调整下游消费，但没有办法去根据局部供需错配进行修正，也自然对市场价格无法给出相应的反馈，因此在特殊情况中的局部阶段，USDA供需报告对市场的影响会被降到最低。

　　2021/22年度USDA8-10月全球产量、消费与期末库存情况

　　2021/22年度9-10月USDA供需预测报告调整

　　2021/21年度9月USDA报告前后郑棉与美棉涨跌幅情况

　　4.年终报告修正情况

　　我们都知道对于全年的供求预估会随着时间的推移越来越接近真实值，因此理论上USDA供需报告越接近年底数据应该是越准确的。

　　19/20年度，我们可以看到产量数据基本处于2620-2650万吨这个窄幅区间里调整，尤其进入1月以后在不断小幅上调，而消费端则不断下调，可以看到每次下调的幅度在扩大，并在4月的报告中，下跌幅度达到了9.58%。而实际上，USDA供需报告公布后，市场的表现整体都不是特别大，而我们也知道那一轮大幅下跌是疫情初次爆发时对市场造成的巨大冲击导致的，因此即便是USDA在4月大幅下调需求数据后，当日美棉的价格反而反弹近1%，不过随后一周再度大跌3%，不过此后商品见底。因此可以看到，当市场预期已经较为悲观的情况下，USDA报告公布也仅仅是印证市场罢了，对市场起到最后一击的作用。

　　2019/20年度全球产消预估(万吨)

　　2019/20年度4月USDA报告前后郑棉与美棉涨跌幅情况

　　20/21年度看，从12月开始供需预估开始劈叉，产量数据整体下调，消费数据则逐步上调，期末库存则不断下调，报告每次都是利多，报告公布后当日，棉花市场基本上都出现了一定程度的上涨。不过3月份报告公布后，市场并没有什么反应，并且报告公布前一周棉价已经下跌超过3%，而在报告公布当天，美棉继续下跌4.53%，郑棉则下跌2.54%。我们回顾3月份市场主要是在交易下游需求不畅的影响，而随后的一段时间下跌主要欧洲抵制新疆棉事件对盘面造成进一步打压，不过4月份下旬棉价开始重新上行。可以看到，由于3月中国需求不佳，4月USDA报告上调了中国的期末库存。可以看到，USDA供需报告再度出现了跟随市场调整的情况，而不是主动进行调整去影响市场。

　　2020/21年度全球产消预估(万吨)

　　2020/21年度3-4月USDA报告前后郑棉与美棉涨跌幅情况

　　2020/21年度中国产消预估(万吨)

　　21/22年度，目前还没有结束，但是从USDA供需报告中可以明显看到，全球产量数据从11月开始以每月递减的速度进行下修，而消费数据则相对稳步上行，期末库存则不断下降，报告每次相对偏利多。而其中仅在1月数据中下调了中国消费，也就是同时上调了其他国家的消费数据，尽管当日美棉的变化不大，但随后一个月美棉大幅上涨，而郑棉的价格涨幅明显不如美棉。实际上从21年9月开始，下游订单外流就已经发生了，而到了1月份随着中国春节的到来，订单外流现象变得极为严重，内外价差也明显劈叉。USDA报告也根据该现象进行了相应的调整，但依旧看好全球整体需求的复苏。可以预计的是4月USDA公布的月度供需报告很可能会进一步下调产量和期末库存数据并同步上调消费数据，对美棉的价格或许会进一步利多，但同时下调中国需求数据使得郑棉利空。

　　2021/22年度全球产消预估(万吨)

　　2021/22年度中国产消预估(万吨)

　　2021/22年度1月USDA报告前后郑棉与美棉涨跌幅情况

　　我们的结论

　　1、USDA供需报告在不发生黑天鹅事件下，对市场具有反馈和一定的指导作用；

　　2、当预期与报告相对一致时，报告公布后市场反应相对平静；

　　3、当预期与报告差异较大时，报告公布后市场反应相对较大；

　　4、黑天鹅事件发生后，USDA供需报告会根据市场情况给出较为极端的判断；

　　5、USDA供需报告会根据市场情况不断修正，但并不一定会领先市场；

　　6、无法体现在USDA报告上的影响出现时，USDA供需报告对市场的影响会降到很低；

　　7、过度迷信USDA供需报告可能会酿成大祸，研究供需平衡时USDA供需报告也仅能作为参考。

（文章来源：南华期货）